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　　石膏板行业集中度高，产品由工业品转向消费品；公司作为全球石膏板龙头，通过“石膏板+”强链补链核心业务，加快转型消费建材类制造服务商。

　　【慧博投研资讯】公司是全球最大石膏板和轻钢龙骨产业集团，石膏板有效产能为33.88亿㎡，2022年销量占行业68.17%，市占率常年第一。（慧博投研资讯）对标海外市场，石膏板行业均呈寡头垄断态势；石膏板在住宅场景和隔墙应用领域的渗透率提高下，行业仍有较大成长空间，石膏板需求有望在2025/2030年分别达到34/43亿㎡。同时，公司加快向制造服务商转型，发挥高质量制造、管理和经营优势；拓展丰富“石膏板+”业务新品类，强链补链核心业务，带动多品类快速增长。践行ESG投资理念，绿色低碳向未来。公司加强ESG体系建设，持续发布ESG暨社会责任报告，累计投入2.97亿元进行先进节能环保设备设施运行与改造，积极推动减碳、固碳、管碳措施；泰山石膏加强资源综合利用，实现碳配额盈余。公司2022年ESG评级结果为AA-，在行业内排名前2.2%。防水和涂料业务“两翼”齐发力，协同主业再腾飞。公司防水业务已进入经营拐点，规模和利润水平持续向防水行业头部企业看齐；涂料业务目前100%控股灯塔，拟现金收购嘉宝莉，整合完成后建筑涂料业务将跃居国内行业领先地位。

　　发布限制性股票激励计划。公司2023年12月29日发布限制性股票激励计划，拟向不超过347人授予限制性股票不超过1290万股，约占激励计划草案公告时股本总额的0.764%，授予价格为13.96元/股。

　　投资建议：我们预计2023~2025年公司实现归母净利润36.82/43.45/50.41亿元，对应EPS分别为2.18/2.57/2.98元/股。给予公司2024年目标PE14倍，对应目标股价35.98元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：房地产行业及下游需求不及预期；政策推行速度和力度不及预期；原材料价格涨幅超预期；涂料业务拓展不及预期。

　　1 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明公司深度研究北新建材一体两翼，全球布局，引领公司再攀新峰北新建材（000786.SZ）首次覆盖报告 核心结论公司评级买入股票代码000786.SZ 前次评级-- 评级变动首次当前价格27.02 近一年股价走势分析师李华丰相关研究摘要内容石膏板行业集中度高，产品由工业品转向消费品；公司作为全球石膏板龙头，通过“石膏板+”强链补链核心业务，加快转型消费建材类制造服务商。

　　公司是全球最大石膏板和轻钢龙骨产业集团，石膏板有效产能为33.88亿㎡，2022年销量占行业68.17%，市占率常年第一。

　　对标海外市场，石膏板行业均呈寡头垄断态势；石膏板在住宅场景和隔墙应用领域的渗透率提高下，行业仍有较大成长空间，石膏板需求有望在2025/2030年分别达到34/43亿㎡。

　　同时，公司加快向制造服务商转型，发挥高质量制造、管理和经营优势；拓展丰富“石膏板+”业务新品类，强链补链核心业务，带动多品类快速增长。

　　公司加强ESG体系建设，持续发布ESG暨社会责任报告，累计投入2.97亿元进行先进节能环保设备设施运行与改造，积极推动减碳、固碳、管碳措施；泰山石膏加强资源综合利用，实现碳配额盈余。

　　公司防水业务已进入经营拐点，规模和利润水平持续向防水行业头部企业看齐；涂料业务目前100%控股灯塔，拟现金收购嘉宝莉，整合完成后建筑涂料业务将跃居国内行业领先地位。

　　公司2023年12月29日发布限制性股票激励计划，拟向不超过347人授予限制性股票不超过1290万股，约占激励计划草案公告时股本总额的0.764%，授予价格为13.96元/股。

　　风险提示：房地产行业及下游需求不及预期；政策推行速度和力度不及预期；原材料价格涨幅超预期；涂料业务拓展不及预期。

　　1）石膏板：目前石膏板业务贡献公司的主要收入和利润，作为行业龙头，北新建材石膏板2022年产量为20.95亿㎡，销量为20.93亿㎡，实现收入133.65亿元，同比减少3.02%，毛利率34.95%。

　　我们预计2023年随着保交楼政策的持续推进，石膏板营收增速将回升；长期来看，根据我们对石膏板需求的测算，随着石膏板渗透率逐步提升，行业仍有较大需求空间，公司凭借自身优势可进一步提高市占率。

　　另一方面，公司坚守“价本利”，坚定落实稳价涨价策略，毛利率有望稳步提升。

　　2）龙骨：龙骨作为石膏板配套产品，预计随着“石膏板+”业务的持续发力和石膏板渗透率的提升，龙骨配套率有望上升至新水平。

　　3）防水业务：公司防水业务进入经营拐点，2023H1防水业务营收占比为15.93%，同比提升0.14pct，防水卷材毛利率显著回升，达到20.82%；随着后续基地的建设与投产公司防水业务有望延续高效发展。

　　4）工业及建筑涂料：2023H1公司将工业及建筑涂料业务单列，实现营收2.09亿元，同比提升38.02%，我们假设涂料业务2024~2025年营收同比+50.00%/+30.00%。

　　5）其他：公司持续拓展丰富“石膏板+”业务新品类，2023H1将涂料业务营收单列后，其他产品依然实现营收11.34亿元，同比提升321.77%，营收占比上升至9.95%（2022年营收占比为4.99% ），我们假设其他业务2023~2025年营收同比+119.70%/+40.00%/+30.00%。

　　区别于市场的观点市场认为石膏板行业成长空间较小，需求量难以提升，将会影响公司业绩长期增长；公司防水和涂料“两翼”业务占比较小，行业竞争激烈，难以助力公司业绩增长。

　　我们认为，1）随着装配式建筑比例的提升、石膏板产品性能的增强和消费者认知观念的改变，石膏板在住宅场景和隔墙应用领域的渗透率将对标海外持续提升；我们据此假设进行测算，石膏板需求有望在2025/2030年分别达到34/43亿㎡，石膏板行业仍有较大成长空间。

　　2）公司作为石膏板行业龙头，基于其自身的制造优势、布局优势、经营优势和能源管理优势，市场份额有望进一步提升；随着石膏板由工业品转向消费品，以及公司向消费建材类制造服务商的转型，公司有望通过“石膏板+”业务的发展增强客户粘性、拉升公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日7 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明客单价，带动多品类快速增长。

　　3）公司防水业务已进入经营拐点，规模和利润水平持续向防水行业头部企业看齐；涂料业务目前100%控股灯塔，拟现金收购嘉宝莉，收购整合完成后涂料板块业务将得到显著补强，其中建筑涂料业务将跃居国内行业领先地位，嘉宝莉有望增强公司的零售销售和终端布局能力，强化公司整体向消费类建材制造服务商的转型能力。

　　股价上涨催化剂装配式建筑比例提升、绿色建筑相关政策推广、“石膏板+”业务快速推广、公司能源管理持续加强、防水业务经营增强、涂料业务顺利拓展。

　　公司作为石膏板行业唯一龙头，且随着石膏板由工业品向消费品的转变、公司向消费类建材制造服务商的转型，行业空间和市占率都有望进一步提升；同时，防水、涂料“两翼”布局的完善将为公司带来新的利润增长点；近期公司股权激励计划及并购嘉宝莉方案的落地，因联合重组嘉宝莉业务尚未全部完成，暂不考虑嘉宝莉并表影响，给予公司2024年目标PE 14倍，对应目标股价35.98元。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日8 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明北新建材核心指标概览图1：北新建材核心指标概览图资料来源：北新建材年报，iFinD，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日9 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明一、北新建材：全球石膏板龙头，“一体两翼”引领发展1.1发展历程：持续巩固龙头地位，锚定高质量发展北新建材为中国建材集团旗下企业。

　　截止2023H1，公司石膏板有效产能为33.88亿㎡，是全球最大石膏板和轻钢龙骨产业集团，也是全球建材行业唯一获得穆迪、标普“双A”评级的企业。

　　回顾历史，我们将公司发展历程划分为三阶段：第一阶段（1979~2003年）：中国石膏板行业开创者，聚焦主业，迅速崛起。

　　1982年，北新建材从德国全套引进我国第一条大型石膏板生产线，开创了石膏板行业的大规模生产和应用。

　　随着石膏板行业快速发展，公司在1985年建立起遍布全国的经销网络，并于1997年在深交所上市；上市时拥有2条产能4500万㎡的石膏板生产线年）：业绩高增，规模扩张，成长为全球最大石膏板集团。

　　增资控股泰山石膏后，公司开始全国布局生产基地，率先抢占具有脱硫石膏资源的优势区位。

　　至2012年，北新建材拥有大型石膏板生产线亿㎡，成为全球最大的石膏板产业集团。

　　第三阶段（2017~至今）：持续巩固龙头地位，实施“一体两翼，全球布局”战略。

　　2018年，公司设立“梦牌新材料”抢占低端市场，巩固石膏板龙头地位；之后相继联合重组蜀羊防水、禹王防水和金姆指防水，优化整合为北新防水集团，正式进军防水行业。

　　公司目前坚定“一体两翼，全球布局”业务战略，加快向消费类建材制造服务商转型。

　　“一体”即聚焦做大做强石膏板主业，发展“石膏板+”业务，由工业品向消费品转型；“两翼”为加速拓展防水和涂料业务；“国际化”则围绕非洲、中亚、中东、东南亚等新兴国际市场加强开拓。

　　图2：北新建材发展历程资料来源：北新建材公司官网，北新建材公司年报，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日10 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图3：北新建材发展战略资料来源：北新建材公司官网，西部证券研发中心1.2股权结构：中国建材控股，股权激励落地北新建材在1996年改制后成为中国建材集团旗下国有独资企业，现为中国建材集团所属央企上市公司。

　　目前，公司控股股东为中国建材股份有限公司（实控人为中国建材集团有限公司），持股比例稳定在37.83%；泰山石膏管理层贾同春自2021年减持后，持有公司4.50%股权；比尔·盖茨所创基金会持有0.69%股权，在公司十大流通股东中位列第6。

　　图4：北新建材股权结构图（数据截止至2023Q3） 资料来源：iFinD，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日11 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明表1：北新建材前十大股东明细（2023Q3） 股东名称股东性质持股比例较2023H1 中国建材股份有限公司国有法人37.83%不变香港中央结算有限公司境外法人12.36%增加0.47pct 泰安市国泰民安投资集团有限公司国有法人6.68%不变贾同春境内自然人4.50%不变信泰人寿保险股份有限公司-传统产品保险产品0.91%不变BILL&MELINDAGATESFOUNDATIONTRUST境外法人0.69%减少0.02pct 中国银行股份有限公司-易方达稳健收益债券A基金产品0.69%新进阿布达比投资局境外法人0.65%减少0.04pct 高盛国际-自有资金境外法人0.63%减少0.02pct 华润深国投信托有限公司-华润信托·淡水泉平衡5期集合资金信托计划信托产品0.51%增加0.05pct 合计—— 64.88%增加0.44pct 资料来源：iFinD，北新建材2023三季报，西部证券研发中心公司发布2023年限制性股票激励计划。

　　北新建材2023年12月29日公布2023年限制性股票激励计划，拟向不超过347人授予限制性股票不超过1290万股，约占激励计划草案公告时股本总额的0.764%，授予价格为13.96元/股。

　　业绩考核目标之一为归母扣非净利润复合增长率，24-26年需较22年复合增长率不低于27.70%/33.08%/25.43%，对应扣非归母净利分别需达到42.64/61.63/64.73亿元；且24-26年扣非净资产收益率分别不低于17%/18%/19%。

　　表2：北新建材2023年限制性股票激励计划业绩考核目标解除期业绩考核目标第一个解除限售期2024年较2022年归母扣非净利润复合增长率不低于27.7%（42.64亿元），且高于对标企业75分位值或同行业平均水平2024年扣非净资产收益率不低于17%，且高于对标企业75分位值或同行业平均水平2024年经济增加值改善值△EVA＞0 第二个解除限售期2025年较2022年归母扣非净利润复合增长率不低于33.08%（61.63亿元），且高于对标企业75分位值或同行业平均水平2025年扣非净资产收益率不低于18%，且高于对标企业75分位值或同行业平均水平2025年经济增加值改善值△EVA＞0 第三个解除限售期2026年较2022年归母扣非净利润复合增长率不低于25.43%（64.73亿元），且高于对标企业75分位值或同行业平均水平2026年扣非净资产收益率不低于19%，且高于对标企业75分位值或同行业平均水平2026年经济增加值改善值△EVA＞0 资料来源：北新建材《2023年限制性股票激励计划（草案）摘要》，西部证券研发中心1.3业务情况：业绩稳健增长，经营质量较好北新建材主要聚焦于石膏板、建筑防水和涂料三大产品体系。

　　公司以石膏板业务为核心，通过配套轻钢龙骨等产品布局“石膏板+”业务，推进石膏板吊顶、隔墙系统与“石膏板+”业务关联，同步积极发展涂料和防水“两翼”业务；以做强做大做优石膏板和“石膏板+”，做强防水、做专涂料为主要发展目标。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日12 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图5：北新建材主要产品资料来源：北新建材公司官网，西部证券研发中心2023年营收规模和盈利水平预计实现显著增长。

　　公司主营业务收入从2011年的59.69亿元快速增长至2022年的199.34亿元，期间CAGR为11.59%；其中2017年营收显著提升，同比+36.88%，主营业务规模扩大的同时，产品实现量价利齐升。

　　2011~2022年期间公司归母净利润从5.23亿元提升至31.36亿元，期间CAGR为17.68%；2017年同比+100.17%，公司全资控股泰山石膏后少数股东损益同比减少96.29%；2019年归母净利润出现负增长，同比-82.12%，主要因美国石膏板诉讼落地，发生诉讼相关费用19.36亿元。

　　近年来，公司开启新一轮高质量发展；2023年前三季度，公司实现营收170.49亿元，同比+10.14%；归母净利润为27.56亿元，同比+17.32%；预计全年营收和利润将显著增长。

　　图6：北新建材营业收入及其增速 图7：北新建材归母净利润及其增速资料来源：iFinD，西部证券研发中心 资料来源：iFinD，西部证券研发中心分产品看，石膏板产品整体呈稳健增长态势，是公司业绩的主要来源，“两翼”业务也在逐步发力。

　　2011~2022年期间，石膏板产品收入CAGR为9.92%，2023H1实现营收70.18亿元，同比-0.62%；毛利率由27.05%提高至34.95%，2023H1石膏板毛利率为38.44%，公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日13 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明同比+2.98pct。

　　同时，随着协同作用的进一步加强，龙骨产品收入从2019年起出现显著提升，毛利率整体保持在18%以上。

　　另一方面，随着公司“两翼”业务的不断成长壮大，石膏板业务占比逐步降低，从2019年的82.61%降至2022年的67.04%；在2023H1营收中，石膏板业务占比61.56%，龙骨占比10.73%，防水卷材占比11.32%。

　　图8：北新建材分产品收入情况 图9：北新建材分产品毛利情况注：防水业务为防水卷材、防水涂料和防水工程资料来源：iFinD，西部证券研发中心资料来源：iFinD，西部证券研发中心图10：北新建材石膏板、龙骨毛利率 图11：北新建材2023H1主要产品收入占比资料来源：iFinD，西部证券研发中心 资料来源：iFinD，西部证券研发中心从财务指标情况看，公司整体经营质量较优。

　　近年来，公司期间费用率保持低位；经营性净现金流/净利润长期保持在1以上；资产负债率持续下降，23Q3仅为23.89%；同时加权ROE也维持在较高水平，近3年来保持在15%以上，2023Q3小幅下滑至12.66%。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日14 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图12：北新建材应收账款/收入情况 图13：北新建材经营性净现金流/净利润情况资料来源：iFinD，西部证券研发中心 资料来源：iFinD，西部证券研发中心图14：北新建材资产负债率情况 图15：北新建材ROE加权情况资料来源：iFinD，西部证券研发中心 资料来源：iFinD，西部证券研发中心二、稳固“一体”石膏板，持续成长树标杆2.1北新优势：产能足，成本低，规模大，布局广 北新建材自1982年建成第一条石膏板生产线开始，持续扩大公司石膏板产能，坚持以石膏板为主业的定位。

　　截止2023H1，公司石膏板产能为33.88亿㎡，自2011年以来的CAGR为9.03%，始终保持全球最大石膏板产业集团的领先地位。

　　产量在2021年以24.23亿㎡达到历史高点，2011~2022年期间CAGR为7.92%；产能利用率方面，公司常年维持在60%以上，2017年利用率最高为85.33%；2022年为64.29%，同比下降13.49pct，公司将推动产能利用率的持续提升。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日15 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图16：北新建材2011年~2023年H1产能及其增速 图17：北新建材2011年~2022年产量及产能利用率情况资料来源：北新建材年报，北新建材中报，西部证券研发中心 注：2019年以前为按公司产量及产能数据测算，2019年以后摘录公司公布“以合并报表范围内石膏板产能及生产情况测算”的数据资料来源：北新建材年报，西部证券研发中心北新建材石膏板持续保持较高利润水平。

　　公司石膏板平均单位售价较为稳定，2011~2022年期间CAGR为1.56%；2016年起公司持续把控产品售价，以转移上游成本压力、增加利润空间，2017年平均售价同比增长最高；2022年平均成本进一步上升，平均售价同比上升10.20%，利润水平得到较好保持，2011~2022年期间平均单位利润CAGR为5.04%。

　　石膏板中泰山石膏销量在2017年后稳定在15.3亿㎡左右，销量占比逐渐降低，截止2020年末，泰山石膏销量占比为74.01%；售价方面，根据中国建材披露数据，泰山石膏板平均售价约为北新石膏板平均售价的70%，增速态势则趋同。

　　图18：北新建材石膏板整体平均单位售价及其增速 图19：北新建材石膏板整体平均单位成本、利润及其增速资料来源：北新建材年报，西部证券研发中心 资料来源：北新建材年报，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日16 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图20：泰山石膏销售量及其占比 图21：石膏板区分泰山、北新下的售价及其增速注：数据披露截止至2020年资料来源：中国建材年报，西部证券研发中心注：数据披露截止至2020年资料来源：中国建材年报，西部证券研发中心石膏板成本中占比最大为原材料，其次为燃油动力，原材料主要由石膏和护面纸组成。

　　石膏板生产技术基于建筑石膏水化机理，建筑石膏主要成分为β型半水石膏，与水结合后形成二水石膏；生产过程主要为将石膏由粉或矿石加工为板形状的过程，煅烧前石膏的主要成分为二水石膏，煅烧后半水石膏为主要成分，其中煅烧、粉碎、混合加料和成型烘干为生产关键步骤。

　　2022年公司石膏板主营成本中原材料占比57.25%，燃料动力占比27.57%。

　　回顾历史期看，产品原材料单位成本最高为2018年的2.39元/㎡，2022年原材料单位成本为2.38元/㎡，接近历史期高点，成本占比则同比降低2.92pct；燃料动力成本近三年持续走高，2022年单位成本为1.15元/㎡，较历史低点的2016年增长73.74%。

　　图22：石膏板生产流程图 图23：石膏板各成本占比及原材料资料来源：日本石膏板协会，西部证券研发中心 注：原材料等成本占比为2022年数据资料来源：北新建材年报，华经产业研究院，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日17 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图24：北新建材石膏板原材料成本 图25：北新建材石膏板燃料动力成本资料来源：北新建材年报，西部证券研发中心 资料来源：北新建材年报，西部证券研发中心公司在全国布局的生产基地占据地理位置优势，进一步降低生产成本。

　　公司于2009年完成全国10亿㎡的石膏板产业布局，行业领先的规模优势为其降低产品成本提供便利条件。

　　石膏板的理论运输半径为300~500公里，北新建材覆盖全国的生产基地使其在运输成本方面也颇具优势。

　　同时，石膏板的主要原材料脱硫石膏是一种火力发电的副产品，而公司生产基地基本布局于火力发电值较大省份的电厂周围，能有效降低原材料采购成本；以包头市和肇庆市为例，公司周围10公里内建有2家大型电厂。

　　图26：内蒙古包头市生产基地及其附近电厂 图27：广东肇庆市生产基地及其附近电厂资料来源：北新建材年报，百度地图，西部证券研发中心 资料来源：北新建材年报，百度地图，西部证券研发中心公司石膏板业务布局覆盖全国，同时持续向海外拓展市场。

　　截止2022年，北新建材在国内共建有覆盖全国的74个生产基地（56个为泰山石膏），其中山东省建有10个；从布局看，公司生产基地主要建设在我国火力发电重心区域。

　　2022年1月，公司在东欧地区的波斯尼亚和黑塞哥维那投资设立子公司，建设年产4000万㎡的纸面石膏板生产线及配套项目，至此公司已完成第一阶段亚非欧5个石膏板生产基地的海外布局；预计投产后海外生产基地合计年产能为17,300万㎡纸面石膏板、16,000吨轻钢龙骨、1,400万㎡装饰石膏板。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日18 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图28：2022年北新建材国内石膏板生产基地布局图 图29：2021年各地区火力发电情况资料来源：北新建材年报，西部证券研发中心 资料来源：iFinD，西部证券研发中心表3：北新建材境外投资生产基地情况(截止2023Q3) 项目投资时间投资金额投资内容拟建产线万美元，占合资公司资本金70% 与Sunshine Group Limited共同出资设立合资公司并收购资产及新建生产线万美元公司现金出资设立境外全资子公司年产4,000万㎡纸面石膏板、3,000吨轻钢龙骨、400万㎡装饰石膏板生产线万美元、泰山石膏全资子公司出资12万美元年产3,500万㎡纸面石膏板、1万吨轻钢龙骨、600万㎡装饰石膏板生产线万美元，占合资公司资本金80% 与中材国际、邯郸中材合资境外控股子公司并建设石膏板生产线万㎡装饰石膏板生产线万欧元，占合资公司资本金90% 与波黑乌格列维克电厂投资设立境外合资公司并建设生产线万㎡纸面石膏板生产线预计投产后合计产能 年产1.73亿㎡纸面石膏板、16,000吨轻钢龙骨、1,400万㎡装饰石膏板注：2019年8月将坦桑尼亚生产基地新建石膏板生产线万㎡ 资料来源：北新建材《关于公司子公司北新建材工业（坦桑尼亚）有限公司在坦桑尼亚投资建设年产1,500万平方米纸面石膏板生产线的公告》，北新建材《公司全资子公司北新建材中亚外资有限公司在乌兹别克斯坦投资建设的纸面石膏板生产线及配套项目调整的公告》，北新建材《关于公司在波黑投资设立境外合资公司并建设石膏板生产线项目的公告》，北新建材《关于公司全资子公司泰山石膏有限公司在埃及投资设立境外全资子公司并建设石膏板生产线及其他配套项目的公告》，北新建材《关于公司在泰国投资设立境外控股子公司并建设石膏板生产线及其他配套项目暨关联交易的公告》，西部证券研发中心2.2石膏板行业集中度高，龙头份额持续提升2.2.1探国内：整体韧性增长，政策推动渗透，龙头优势显著我国石膏板行业发展近年来趋于平稳，后续有望在政策推动下提高使用率。

　　2011~2022年期间，中国石膏板产销量由18亿㎡增长至30.73亿㎡，期间CAGR为4.98%；从增长趋势看，石膏板销量相比于房屋新开工面积，与房屋竣工面积更相关。

　　2014年后，随着竣工房屋面积增速变缓，石膏板产量增速也逐渐下降，整体变化较平稳。

　　2020年开始，房屋新开工面积持续下滑，2022年累计同比-39.37%；竣工房屋面积变化公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日19 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明相对稳定，2022年累计同比-14.98%；石膏板销量2022年同比下滑12.45%，跌幅较小，展现较强增长韧性。

　　另一方面，基于构筑绿色环境和发展循环经济、节能建筑的背景，近年来政府持续出台了一揽子政策支持绿色建材发展；作为利用固体废物的新型建筑材料，石膏板行业有望在政策推动下提高渗透率，获得持续增长。

　　图30：中国石膏板产量与房屋新开工、竣工面积增长趋势资料来源：北新建材年报，中国建筑材料联合会石膏分会，iFinD，西部证券研发中心图31：2011~2022年新开工房屋面积及其累计同比 图32：2011~2022年竣工房屋面积及其累计同比资料来源：iFinD，西部证券研发中心 资料来源：iFinD，西部证券研发中心表4：近年来石膏板行业相关政策时间政策文件部门内容2011年11月《“十二五”墙体材料革新指导意见》国家发展改革委鼓励新型墙体材料向轻质化、高强化、复合化发展；大力发展以煤矸石、粉煤灰、脱硫石膏等为主要原料的新型墙体材料产品。

　　2011年12月《大宗固体废物综合利用实施方案》国家能源局推广脱硫石膏、磷石膏用作水泥缓凝剂以及生产纸面石膏板、石膏砌块、石膏商品砂浆等新型建筑材料。

　　2015年9月《关于新型墙体材料增值税政策的通知》 国家税务局对纳税人销售自产的列入《目录》的包含纸面石膏板在内德新型墙体材料，实行增值税即征即退50%的政策。

　　2016年9月《建材工业“十三五”发展指导意见》中国建筑材料联合会加快发展轻质高强保温的纸面石膏板等建筑用各种板材。

　　2017年2月《新型墙材推广应用行动方案》 国家发展改革委、工业和信息化部到2020年，新型墙材产量在总量中占比达80%，其中装配式墙板部品占比达20%；新建建筑中新型墙材应用比例达90%。

　　2017年4月《建筑业发展“十三五”规划》住房和城乡建设部推动绿色建材应用比例达到40%；装配式建筑面积占新建建筑面积比例达到15%。

　　2019年10月《产业结构调整指导目录（2019年国家发展改革委限制3000万平方米/年（不含）以下的纸面石膏板生产线（西藏除外）。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日20 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明时间政策文件部门内容本）》 2019年11月《建材行业淘汰落后产能指导目录》中国建筑材料联合会淘汰1000万平方米/年（不含）以下的纸面石膏板生产线月《关于政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升试点工作的通知》 财政部、住房和城乡建设部在政府采购工程中推广可循环可利用建材、高强度高耐久建材、绿色部品部件、绿色装饰装修材料、节水节能建材等绿色建材产品。

　　2021年5月《关于加强县城绿色低碳建设的意见》 住房和城乡建设部大力发展绿色建筑和建筑节能。

　　2021年11月《“十四五”工业绿色发展规划》工业和信息化部推进尾矿、粉煤灰、煤矸石、冶炼渣、工业副产石膏、赤泥、化工渣等大宗工业固废规模化综合利用。

　　2022年3月《“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划》 住房和城乡建设部加大绿色建材产品和关键技术研发投入，推广高强钢筋、高性能混凝土、高性能砌体材料、结构保温一体化墙板等。

　　2022年5月《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》 国务院大力发展绿色建筑，推广装配式建筑、节能门窗、绿色建材、绿色照明，全面推行绿色施工。

　　2022年6月《城乡建设领域碳达峰实施方案》 住房和城乡建设部、国家发展和改革委力争到2060年前，城乡建设方式全面实现绿色低碳转型。

　　2023年8月《建材行业稳增长工作方案》 工业和信息化部等八部门扩大城市绿色建材推广应用。

　　加快实施政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策，完善绿色建筑和绿色建材政府采购需求标准。

　　资料来源：各政府部门网站，中国建筑材料联合会，西部证券研发中心石膏原材料供给充足，脱硫石膏利用量持续提升。

　　石膏板原材料中的石膏按照来源分为天然石膏和工业副产石膏，工业副产石膏中又以脱硫石膏和磷石膏为主。

　　基于天然石膏价格高、存在环境污染和资源有限的情况，同时磷石膏存在一定有害杂质、加工前需要进行预处理，脱硫石膏是当前石膏板最主要的石膏原材料。

　　2015年起，脱硫石膏产量稳步增长，天然石膏和磷石膏的产量则均逐年下滑，2022年脱硫石膏产量1.64亿吨，约为天然石膏的2.73倍；同时，脱硫石膏的综合利用量、利用率也远高于天然石膏和磷石膏，2021年脱硫石膏综合利用量为1.16亿㎡、利用率为72.05%，分别高于磷石膏0.81亿㎡和25.38pct，高于天然石膏需求量0.55亿㎡。

　　表5：天然石膏和工业副产石膏的区别天然石膏工业副产石膏脱硫石膏磷石膏来源自然界中蕴藏的石膏石，主要为生石膏和硬石膏两种矿物FGD过程副产品（FGD过程是一项采用石灰-石灰石回收燃煤或油的烟气中的二氧化硫的技术） 湿法磷酸工艺产生的固体废弃物主要成分生石膏：二水硫酸钙（CaSO4·2H2O） 硬石膏：无水硫酸钙（CaSO4） 二水硫酸钙（CaSO4·2H2O） 主要为二水硫酸钙，包括未完全分解的磷矿、有机质等优势品质较稳定、开采成本低纯度较高，不含有害杂质，有效利用工业副产，价格较低质地细腻光滑，物化性能接近天然石膏，价格较低劣势优质石膏储量较少，开采效率低、易破坏环境，价格较高品质不稳定，含水量较高不易运输，比表面积低于天然石膏，白度较低，堆密度大含水率很高，含磷、氟、有机物等多种杂质会降低强度，需预处理处理工艺干燥、煅烧干燥、煅烧、冷却、调性使用前进行水洗、石灰中和、球磨、筛分等预处理资料来源：智研咨询，华经产业研究院，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日21 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图33：不同类型石膏的产量及其增速 图34：不同类型石膏的综合利用量、需求量及其增速资料来源：中商情报网，共研网，西部证券研发中心 资料来源：共研网，西部证券研发中心石膏板行业集中度较高，呈现一家独大的局面；近年来北新建材持续提高市场规模，进一步巩固其行业龙头的地位。

　　产量方面，2017年后北新建材石膏板产量对行业总产销量的占比保持在60%以上，2022年该占比提升至68.17%；公司石膏板销量在2021年达到23.78亿㎡，为历史期最高；同时自2020年开始公司产品市占率大幅提升，截止2022年末市占率为68.11%，2年间提升7.96pct。

　　图35：2011~2022年北新建材石膏板产量与行业总产量 图36：2011~2022年北新建材石膏板销量及其市占率资料来源：北新建材年报，中国建筑材料联合会石膏分会，立鼎产业研究院，西部证券研发中心资料来源：北新建材年报，中国建筑材料联合会石膏分会，立鼎产业研究院，西部证券研发中心就竞争格局而言，我国石膏板行业总体可分为高、中、低端三类市场。

　　北新建材旗下石膏板按品牌主要区分为“龙牌”、“泰山”和“梦牌”三大系列产品，实现市场全覆盖，层次分明、优势互补。

　　其中高端市场由北新建材的“龙牌”、“泰山”和部分高端外资品牌占据，公司在高端市场中产能占比达70%以上，具备较强竞争优势；中端市场主要为单机产能1000 ㎡左右的中型企业，泰山石膏产品在其中占比约70%；“梦牌”以高性价比的定位抢占低端市场份额，低端市场以小型民营企业为主，整体较分散。

　　根据优采平台数据，2023年房建供应链石膏板类品类中，“龙牌”石膏板保持第一；“泰山”石膏板首选率为18%，排名从2021年的第四提升至第二；同时，“梦牌”首次跻身前十大品牌。

　　北新建材三大品牌合计首选率为46%，超过第三的外资品牌“圣戈班杰科”30pct，较2021年提公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日22 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明升7pct；2023年三大外资品牌“圣戈班”、“可耐福”和“优时吉博罗”合计首选率从2021年的34%降至27%。

　　图37：中国石膏板市场竞争格局资料来源：北新建材年报，华经产业研究院，西部证券研发中心图38：2021年中国石膏板行业产能按企业构成资料来源：前瞻产业研究院，西部证券研发中心图39：2023房建供应链品牌首选率 图40：2021房建供应链品牌首选率资料来源：优采大数据，西部证券研发中心 资料来源：优采大数据，华经产业研究院，西部证券研发中心公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日23 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明2.2.2比海外：发达国家均呈寡头垄断，全球布局开拓增长空间近年来，全球石膏板市场逐渐被少数大型跨国生产商所控制。

　　根据Global gypsum数据，截止2023年中，全球共72个国家生产石膏板，总计435家工厂，合计产能约为143亿㎡/年。

　　其石膏板销量从2011年的15.98亿㎡增长至2022年的26.01亿㎡，期间CAGR为4.53%；整体增速发展较中国石膏板销量更为平缓，中国石膏板销量2011~2022年间CAGR为4.98%。

　　2022年，美国石膏板销量为26.01亿㎡，同比+2.56%，约为中国石膏板销量的84.65%（中国石膏板销量30.73亿㎡，同比-12.45%）。

　　图41：2011~2022年美国、中国石膏板销量及其增速 图42：2010~2022年美国煅烧石膏出厂价及其增速资料来源：Statista，西部证券研发中心 资料来源：Statista，西部证券研发中心可耐福收购USG后规模持续提升。

　　USG曾是美国最大的石膏板公司，成立于1902年，通过收购英国Sackett石膏板公司成为最早将石膏板引入美国市场的企业；其2016年石膏板相关收入为30.26亿美元，2009~2016年期间石膏板营收CAGR为3.17%。

　　2018年，USG被可耐福集团以44美元/股的价格收购全部流通股；其在2014年与澳洲博罗（Boral）集团组建的合资公司——优时吉博罗集团也于2021年4月被可耐福集团全资收购。

　　可耐福是一家总部位于法国的世界领先的建筑系统与绿色建材的制造商，收购USG前为其第二大股东。

　　可耐福集团在2021年实现营收148.44亿美元，同比提升23.99%；实现净利润13.95亿美元，同比提升18.52%；毛利率虽下滑3.91pct，但仍保持50%以上的较高水平。

　　公司深度研究北新建材西部证券2024年01月18日24 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明图43：可耐福公司2013~2021年主营收入情况 图44：可耐福公司2013~2021年净利润及毛利率资料来源：Bloomberg，西部证券研发中心 资料来源：Bloomberg，西部证券研发中心日本石膏板发展与房屋新开工较为相关，行业格局持续集中。

　　根据行业发展形势看，2020年日本新开工房屋数量为2016年以来最低水平，以-9.92%的增速降至81.53万套；石膏板销量也下滑8.97%，同为2016年以来最低水平，与新开工房屋数量较为相关。

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